? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?? ? ? ? ?港交所的李小加時(shí)代? ? ? ? ? ?

? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 2021-01-29? ?青野鴻蒙

?

2021-01-29 來(lái)源：證券時(shí)報(bào)網(wǎng)

“你認(rèn)為自己為什么能夠勝任港交所行政總裁？”這是當(dāng)年時(shí)任港交所主席史美倫給李小加的面試題。而當(dāng)時(shí)李小加回答的是，“我不能勝任港交所的行政總裁”。

眨眼間，這一幕過(guò)去11年。

2020年12月31日，港交所行政總裁李小加將正式卸任。對(duì)于卸任后的去向，李小加在接受證券時(shí)報(bào)訪談時(shí)風(fēng)趣地說(shuō)：“我這還不算徹底退休，還沒(méi)到可以回家抱孫子的時(shí)候，我自認(rèn)為還是個(gè)中青年，可能會(huì)換個(gè)賽道再拿個(gè)棒子接著跑，只是說(shuō)干什么現(xiàn)在還不知道而已，所以覺(jué)得自己好像還在運(yùn)動(dòng)場(chǎng)上?！?/span>

回顧李小加任期內(nèi)十一年間，其不斷推動(dòng)港交所自我改革，收購(gòu)LME（倫敦金屬交易所）告訴世界，香港能夠成為世界級(jí)的商品中心；滬港通、深港通、債券通先后推出，將內(nèi)地的“錢”與海外的“券”以及內(nèi)地的“券”與海外的“錢”匯聚在香港；啟動(dòng)上市制度改革，推出同股不同權(quán)、允許未盈利生物醫(yī)藥公司、開(kāi)放赴港第二上市，讓港交所再次站上了擁抱新經(jīng)濟(jì)的時(shí)代舞臺(tái)。

李小加總結(jié)過(guò)去十一年里的重大改革突破，將其形象的稱為——連水、換魚(yú)、跨界、改制。

?

連水——連接中國(guó)與世界

祖籍東北的李小加年輕時(shí)曾做過(guò)石油工人、記者，隨后出國(guó)求學(xué)，從華爾街的一名律師一路做到了美銀美林中國(guó)區(qū)總裁、摩根大通中國(guó)區(qū)主席。作為外資投行的老司機(jī)，李小加既有本土背景，又有全球視野，這為他出任港交所行政總裁奠定了有力基礎(chǔ)。

2010年1月16日，李小加走馬上任港交所行政總裁后，便開(kāi)始了大刀闊斧的改革，首先公布了港交所《戰(zhàn)略規(guī)劃2010年-2012年》，把港交所明確定位為“致力于成為中國(guó)內(nèi)地客戶走向世界以及國(guó)際客戶走進(jìn)中國(guó)內(nèi)地的全球性交易所”，進(jìn)而配合內(nèi)地資本市場(chǎng)的對(duì)外開(kāi)放戰(zhàn)略。

為了讓香港市場(chǎng)更貼近“最大、最主要的客戶”，港交所2011年開(kāi)始分階段調(diào)整港股交易時(shí)段，2011年3月7日，港股開(kāi)盤(pán)時(shí)間與A股同步。

接著，李小加致力于推動(dòng)香港資本市場(chǎng)與內(nèi)地資本市場(chǎng)的互聯(lián)互通，并在2013年更新《戰(zhàn)略計(jì)劃》時(shí)，將其納入核心策略。李小加將此形容成是“連水”，“我一直認(rèn)為國(guó)際市場(chǎng)和內(nèi)地市場(chǎng)、人民幣和美元及其他貨幣這些市場(chǎng)，沒(méi)有理由老是這么割裂開(kāi)來(lái)?！?/span>

但市場(chǎng)普遍不看好，認(rèn)為其中涉及資本管制開(kāi)放，如境內(nèi)人民幣兌換成港元交易，非港交所單方面就可一蹴而就。

2014年李小加和時(shí)任上交所理事長(zhǎng)的桂敏杰，在茶館的餐巾紙上畫(huà)出了滬港通的雛形，用港交所和中登結(jié)算的閉環(huán)，實(shí)現(xiàn)了資本管制下的港股和A股的互聯(lián)互通。2014年11月17日，港交所大廳喜氣洋洋，“滬港通”正式落地。

雖然滬港通剛剛開(kāi)通的時(shí)候，既不叫好，也不叫座，但李小加對(duì)此卻相當(dāng)樂(lè)觀。他說(shuō)：我們是負(fù)責(zé)建橋的，橋建起來(lái)，不怕沒(méi)有人走。在滬港通落地兩年之后，2016年12月5日，深港通開(kāi)通，至此，互聯(lián)互通的基礎(chǔ)設(shè)施架構(gòu)全部完成。

北上資金與南下資金開(kāi)始為A股和港股市場(chǎng)結(jié)構(gòu)帶來(lái)一些長(zhǎng)期的、深遠(yuǎn)的、有益的改變。

最新數(shù)據(jù)顯示，互聯(lián)互通自開(kāi)通以來(lái)，南向資金合計(jì)高達(dá)16955.22億港元，北向資金合計(jì)達(dá)11717.3億元。滬深港通北向及南向交易，2020年前三季度平均每日成交額，分別創(chuàng)下了人民幣900億元及232億港元的新高，并分別于2020年7月7日及7月6日創(chuàng)下人民幣1912億元及602億港元的單日新高。

顯而易見(jiàn)，互聯(lián)互通機(jī)制促進(jìn)了兩地市場(chǎng)的交投活躍。

除此之外，債券通也于2017年7月3日正式推出。債券通自推出以來(lái)，不論在成交量、外資持有量及登記投資者數(shù)量方面均有大幅增長(zhǎng)。港交所2020年三季報(bào)顯示，目前債券通平均每日成交額達(dá)人民幣197億元，第三季度成交額也達(dá)到人民幣12753億元，創(chuàng)季度新高。截至2020年9月30日，中國(guó)內(nèi)地銀行間債券市場(chǎng)的整體外資持有量上升至人民幣2.94萬(wàn)億元，合格機(jī)構(gòu)投資者總數(shù)增至2171名。

?

換魚(yú)——新經(jīng)濟(jì)改變港股生態(tài)圈

在為香港資本市場(chǎng)投資者結(jié)構(gòu)注入了內(nèi)地元素后，李小加沒(méi)有停下改革的步伐，開(kāi)始了對(duì)港股上市公司結(jié)構(gòu)的改革，而這一切要從錯(cuò)失阿里說(shuō)起。

2012年6月，以2B業(yè)務(wù)為主體的上市公司“阿里巴巴”從港交所退市，謀求集團(tuán)整體IPO，但彼時(shí)的阿里巴巴面臨著同股不同權(quán)的架構(gòu)問(wèn)題，不符合香港上市規(guī)則。

2013年，李小加力主香港允許阿里巴巴以“同股不同權(quán)”架構(gòu)上市，但阻力重重。李小加甚至還寫(xiě)了一篇5000多字的日志，說(shuō)自己夢(mèng)到了9個(gè)人，大家對(duì)香港能否為阿里巴巴IPO開(kāi)綠燈吵得不可開(kāi)交。

于是李小加提出了令人深思的問(wèn)題，香港金融業(yè)究竟應(yīng)該如何迎接新經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的歷史機(jī)遇？在下一波新經(jīng)濟(jì)浪潮中，中國(guó)創(chuàng)新型公司將占據(jù)相當(dāng)大的比重，對(duì)于香港而言，丟掉一兩家上市公司可能不是什么大事，但丟掉整整一代創(chuàng)新型科技公司就是一件大事，而未經(jīng)認(rèn)真論證和咨詢就錯(cuò)失了這一代新經(jīng)濟(jì)公司更是一大遺憾。

在其后的幾年，李小加鍥而不舍的發(fā)起了兩輪港股IPO改革嘗試，最終在2018年4月30日，修訂后的《主板上市規(guī)則》正式生效，同股不同權(quán)（WVR）架構(gòu)公司和未盈利生物醫(yī)藥企業(yè)被允許在港股上市，新規(guī)還增加《合資格發(fā)行人第二上市》章節(jié)，“為大中華地區(qū)申請(qǐng)人赴港作第二上市提供便利”。這場(chǎng)在爭(zhēng)議中落地的改革，是香港市場(chǎng)近25年來(lái)最重大的一次上市機(jī)制改革。

隨后，大量同股不同權(quán)的科技公司與未盈利的生物醫(yī)藥公司，如過(guò)江之卿紛紛登陸港股，中概股赴港第二上市也迎來(lái)一波熱潮。

該等改革帶來(lái)的效果，李小加將其形容成“換魚(yú)”，“就是說(shuō)你在水里邊的魚(yú)還是要更新?lián)Q代，不能一直是原有的這樣一些老的銀行、房地產(chǎn)這些股票，這些東西必須變，否則的話你市場(chǎng)沒(méi)有任何新的生命力”。

香港市場(chǎng)一直存在的一個(gè)問(wèn)題在于，股市投資標(biāo)的欠多元化，極其集中于金融及地產(chǎn)等傳統(tǒng)行業(yè)。根據(jù)港交所披露數(shù)據(jù)，過(guò)去10年在香港市場(chǎng)上市的新興及創(chuàng)業(yè)公司僅占總市值10%（不包括阿里巴巴），相對(duì)納斯達(dá)克、紐交所及倫敦交易所，三者的數(shù)字分別為69%、55%及24%。就全球增長(zhǎng)最快的部分行業(yè)而言，香港的占比也很低，制藥、生物技術(shù)與生命科學(xué)僅占港股總市值3%，醫(yī)療保健設(shè)備與服務(wù)占比1%，互動(dòng)媒體與服務(wù)占比10%（若剔除騰訊則只有0.1%）。

在成交額體現(xiàn)上，2年之前，港股前十大活躍個(gè)股中，銀行、金融占據(jù)七席，只有騰訊是唯一的新經(jīng)濟(jì)公司。而2年之后的2020年12月11日，港股成交額排名前十的個(gè)股中，新經(jīng)濟(jì)企業(yè)占據(jù)七席之多。

此外，自2018年港交所允許未有收入的生物科技公司上市以來(lái)，港股已成為全球第二大生物科技公司上市地。根據(jù)港交所公布數(shù)據(jù)，截至今年9月底，港交所共迎來(lái)21家“18A規(guī)則”下的生物科技公司，IPO募資額達(dá)536億港元，再融資460億港元。

?

跨界——收購(gòu)LME，突破品種、地域界限

除了在連水、換魚(yú)方面突破，李小加任上主導(dǎo)港交所實(shí)現(xiàn)的第三大突破是“跨界”的突破——收購(gòu)LME（倫敦金屬交易所），“這是一個(gè)從股票向商品的跨界的突破，也是從香港向歐洲國(guó)際市場(chǎng)的一個(gè)跨地域界限的突破”。

2012年6月港交所壕擲167億港元收購(gòu)LME，以此收購(gòu)價(jià)計(jì)算，彼時(shí)LME市盈率高達(dá)181倍，這是港交所實(shí)施的市盈率最高的并購(gòu)案，市場(chǎng)上反對(duì)的聲音此起彼伏。據(jù)悉，LME基礎(chǔ)金屬期貨及期權(quán)合約交易，占全球基礎(chǔ)金屬期貨交易的80%，掌握全球有色金屬的定價(jià)權(quán)。李小加曾稱收購(gòu)LME是“百年不遇的機(jī)會(huì)”。

他認(rèn)為，收購(gòu)LME使得港交所可拓展出股票及金融衍生品以外的商品交易平臺(tái)，是強(qiáng)化收入增長(zhǎng)的重大機(jī)遇。除此之外，作為世界第二大經(jīng)濟(jì)體，中國(guó)需要加速開(kāi)放商品市場(chǎng)，促進(jìn)內(nèi)地與國(guó)際商品市場(chǎng)的互通，以獲取與其經(jīng)濟(jì)實(shí)力相匹配的國(guó)際影響力。同時(shí)，國(guó)際商品市場(chǎng)的參與者也能夠以香港為中介，基于國(guó)際最佳慣例和標(biāo)準(zhǔn)，以公平、公開(kāi)、可持續(xù)的方式參與內(nèi)地在岸商品市場(chǎng)的發(fā)展。

這是李小加在構(gòu)建商品平臺(tái)打出的第一槍。他告訴世界，香港能夠成為世界級(jí)的商品中心，能夠?yàn)橹袊?guó)商品界賓客提供大膽邁向國(guó)際的第一站。

在他看來(lái)，收購(gòu)LME就好比是翻新鞏固一棟“大房子”，為房子搭建新的樓層，不僅是適應(yīng)今天的需求，更是為明天做準(zhǔn)備。這些新的業(yè)務(wù)、地區(qū)與資產(chǎn)發(fā)展平臺(tái)能使香港交易所跨越傳統(tǒng)股票業(yè)務(wù)，讓它在中國(guó)資本市場(chǎng)逐步開(kāi)放的大潮中獲得更加廣闊和可持續(xù)發(fā)展的平臺(tái)。

“我自己看來(lái)，這還是屬于單兵種的突 破，還沒(méi)有一個(gè)全方位的突破。全方位的突破曾經(jīng)在2019年試了一下，就是收購(gòu)倫敦交易所，這個(gè)收購(gòu)（沒(méi)能實(shí)現(xiàn)）有各種各樣的原因，可能也是天時(shí)地利人和不在。考慮到現(xiàn)在的疫情等等各個(gè)方面，那么我覺(jué)得當(dāng)時(shí)是及時(shí)抽身，今天回過(guò)頭來(lái)看的話也是非常正確的。我的后任一定不會(huì)在此止步，我也希望繼續(xù)突破?！崩钚〖诱f(shuō)。

?

改制——交易體系的突破

李小加任上主導(dǎo)的第四項(xiàng)改革，是關(guān)于交易體系的突破?！霸诘谒膫€(gè)突破里面，大概有三個(gè)小的改變。第一交易時(shí)間改了，第二交易系統(tǒng)改了，第三清算結(jié)算的系統(tǒng)，也就是新股結(jié)算周期從T+5向T+1的改革?！?/span>

為了進(jìn)一步方便新股上市，李小加在任期的最后時(shí)刻不遺余力的主推新股發(fā)行結(jié)算周期，“我非常高興在我走之前這個(gè)事情就推出去了”。

李小加稱，T+5結(jié)算周期如果遇到造成市場(chǎng)波動(dòng)的國(guó)際大事發(fā)生，就會(huì)令新股市場(chǎng)價(jià)格反應(yīng)滯后，影響市場(chǎng)效率。這項(xiàng)改革一旦完成，將會(huì)大幅提升香港新股市場(chǎng)的定價(jià)效率，尤其大幅減少新股申購(gòu)的凍結(jié)資金，可以消除目前新股發(fā)行對(duì)于香港銀行間市場(chǎng)流動(dòng)性帶來(lái)的不必要波動(dòng)。這也為將來(lái)新股發(fā)行制度的進(jìn)一步改革創(chuàng)造條件，從而提升香港作為國(guó)際金融中心的長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力。

交易體系的突破，“是先從邊上做起，最后向交易清算結(jié)算的核心慢慢前進(jìn)。核心我還沒(méi)有碰，交易體系碰了，交易時(shí)間碰了，清算的制度碰了。但清算的核心邏輯將來(lái)還要進(jìn)一步的改革，還要繼續(xù)。”

總結(jié)起來(lái)，李小加在任上主導(dǎo)的四個(gè)大方向的改革，他給自己的評(píng)價(jià)是：“前兩項(xiàng)全面突破，第三項(xiàng)部分突破，第四項(xiàng)部分突破或者說(shuō)是像農(nóng)村包圍城市的突破?！?/span>

?

贏得一個(gè)時(shí)代

縱觀李小加任內(nèi)港交所發(fā)展歷程，幾乎每次改革都與內(nèi)地緊緊相關(guān)，并踏準(zhǔn)了節(jié)奏把握到時(shí)代的脈搏，引領(lǐng)香港金融業(yè)的轉(zhuǎn)型。從推出互聯(lián)互通到支持同股不同權(quán)，港交所的改革步伐從未停止，港交所的改革基因，一直驅(qū)動(dòng)著這座交易所，以及這座金融城市，向著更高的維度發(fā)展。

亮眼成績(jī)的背后離不開(kāi)李小加對(duì)于改革過(guò)程中的沖突管理。李小加憶稱，“每一次改革都跟拔牙一樣，沒(méi)有一個(gè)事情是容易的，要么就要在監(jiān)管體系上有所突破，要么在既得利益上有重新調(diào)整，肯定有人喜歡有人恨。對(duì)我來(lái)說(shuō)，每一項(xiàng)改革都很難，因?yàn)槲覀兠媾R的不是一個(gè)線性的矛盾，而是一個(gè)多維的綜合矛盾，這種沖突管理我是很喜歡的，到最后總能找到一條受抵抗最小的路徑，英文叫做path of less resistance。”

港交所主席史美倫曾在公開(kāi)場(chǎng)合稱，“Charles（李小加英文名）在香港資本市場(chǎng)的發(fā)展中扮演著舉足輕重的角色，確保港交所在迎接未來(lái)的機(jī)遇和挑戰(zhàn)方面處于非常有利的位置?！?/span>

李小加用自己的努力，為香港資本市場(chǎng)爭(zhēng)取到了一個(gè)時(shí)代。正如香港特首林鄭月娥所說(shuō)，Charles能言善辯，說(shuō)服力強(qiáng)，也很風(fēng)趣，實(shí)在是位難得的“金融大使”。

雖然卸任，但他依然會(huì)留任港交所董事會(huì)高級(jí)顧問(wèn)，為港交所未來(lái)的發(fā)展出謀劃策?！拔易哉J(rèn)為還是個(gè)中青年，只是會(huì)換個(gè)賽道再拿個(gè)棒子接著跑，我還在運(yùn)動(dòng)場(chǎng)上?！?/span>