? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 全球通脹預(yù)期攀升，誰是贏家和輸家？摩根士丹利這么看?

? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?2021-05-17? ?青野鴻蒙

2021-05-16 來源：第一財(cái)經(jīng)

全球通脹預(yù)期持續(xù)攀升。上周公布的美國(guó)CPI和PPI大超預(yù)期，且上行趨勢(shì)大概率將在下半年延續(xù)。

在這一環(huán)境中，究竟誰是贏家和輸家？近期國(guó)際投行摩根士丹利發(fā)表了題為“聚焦通脹環(huán)境下的定價(jià)權(quán)和其他動(dòng)能變化”的報(bào)告（Pricing Power in Focus Amid Inflationary Environment and Other Shifting Dynamics ），其中提及，中國(guó)的核心通脹將繼續(xù)上升，首先是由外部需求激增和國(guó)內(nèi)工業(yè)活動(dòng)強(qiáng)勁所驅(qū)動(dòng)，然后則是由于服務(wù)業(yè)重啟和國(guó)內(nèi)消費(fèi)的進(jìn)一步復(fù)蘇。摩根士丹利認(rèn)為，在這一環(huán)境下，我們需要尋找定價(jià)能力更強(qiáng)的行業(yè)和個(gè)股。從歷史上看，無論是中國(guó)在岸還是離岸股市，在“再通脹”階段，利潤(rùn)率都是關(guān)鍵的驅(qū)動(dòng)因素。

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全球通脹預(yù)期繼續(xù)攀升

5月12日晚間公布的美國(guó)4月CPI同比上漲4.2%，刷新2008年9月以來的高點(diǎn)，其中核心CPI同比上漲3%。不同于美聯(lián)儲(chǔ)之前多次提及通脹只是“暫時(shí)現(xiàn)象”（transitory），月率讀數(shù)讓“基數(shù)效應(yīng)”的借口站不住腳——整體CPI月率上漲0.8%，預(yù)期值為0.2%；核心CPI月率為0.9%，預(yù)期值0.3%。 當(dāng)日華爾街應(yīng)聲大跌。

13日晚間發(fā)布的美國(guó)4月PPI也超出預(yù)期，同比增長(zhǎng)6.2%，預(yù)期5.8%，創(chuàng)下2010年開始跟蹤該數(shù)據(jù)以來的歷史新高，其中核心PPI同比增長(zhǎng)4.1%，預(yù)期 3.8%。 PPI跟蹤生產(chǎn)端成本的變化，供應(yīng)緊缺和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇推動(dòng)了大宗商品價(jià)格飆升，勞動(dòng)力成本也開始回升。這對(duì)企業(yè)的利潤(rùn)率將造成不利影響。

就中國(guó)而言，4月CPI與PPI同比漲幅雙雙走高，其中PPI同比上漲6.8%，飆升至3年半高位。雖然CPI略遜于預(yù)期，但若剔除豬價(jià)，從非食品價(jià)格漲幅來看，漲價(jià)在明顯傳導(dǎo)。

摩根士丹利中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家邢自強(qiáng)對(duì)記者稱，除了基數(shù)效應(yīng)導(dǎo)致4月與石油相關(guān)的PPI同比上升54.8%(3月為18.8%)外，非石油的大宗商品漲價(jià)帶來PPI的連續(xù)增長(zhǎng)仍是主要驅(qū)動(dòng)力，尤其是煤炭和鋼鐵，這緣于全球經(jīng)濟(jì)刺激，以及中國(guó)持續(xù)的脫碳減產(chǎn)行動(dòng)。由于全球需求復(fù)蘇和廣泛的供應(yīng)瓶頸，大宗商品和原材料價(jià)格持續(xù)上漲，各大機(jī)構(gòu)的共識(shí)是PPI仍將大幅上漲。摩根士丹利預(yù)計(jì)，PPI同比將在5～6月達(dá)到8%的峰值，然后在下半年逐漸下降，均值可能在4%。

究竟?jié)q價(jià)會(huì)持續(xù)多久？目前答案很可能是未知的，但以往幾次的衰退可能會(huì)提供一些線索。首先需要觀察的是大宗商品價(jià)格，最近的價(jià)格上漲主要由大宗商品驅(qū)動(dòng)。摩根士丹利全球宏觀團(tuán)隊(duì)預(yù)計(jì)，大多數(shù)大宗商品價(jià)格在2021年之后才會(huì)開始下行，而2022年年底的石油和天然氣價(jià)格仍高于2021年第一季度的水平。

報(bào)告還提及，新冠肺炎時(shí)期的中國(guó)刺激政策已經(jīng)退出，導(dǎo)致股市流動(dòng)性明顯收緊，加上各界對(duì)全球債券收益率上升的擔(dān)憂，市場(chǎng)波動(dòng)加劇。摩根士丹利經(jīng)濟(jì)研究團(tuán)隊(duì)估計(jì)，廣義信貸增速在今年前3個(gè)月下降了1個(gè)百分點(diǎn)，這種緊縮預(yù)計(jì)將在今年剩余的時(shí)間持續(xù)。

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哪些行業(yè)和公司將跑贏？

眼下，市場(chǎng)最關(guān)心的問題仍在于，投資配置應(yīng)該如何為通脹攀升做好準(zhǔn)備？

當(dāng)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入了“中周期”，市場(chǎng)波動(dòng)自然會(huì)加大，“人人都是股神”的興奮階段早就轉(zhuǎn)入了“一不小心就會(huì)被割韭菜”的艱難期。但越是通脹的環(huán)境就越要投資，分清贏家和輸家至關(guān)重要。

此前第一財(cái)經(jīng)就報(bào)道，在這輪漲價(jià)潮下，企業(yè)的生存現(xiàn)狀千差萬別，上游原材料相關(guān)行業(yè)的整體盈利能力得到明顯改善，中游制造業(yè)中機(jī)械設(shè)備、建筑行業(yè)、輕工制造和汽車板塊受商品價(jià)格的影響較小，毛利率水平也相對(duì)平穩(wěn)。而與終端需求更為貼近的下游消費(fèi)品行業(yè)的盈利能力則岀現(xiàn)下滑，典型的如紡服和家電行業(yè)，下游行業(yè)成本轉(zhuǎn)移能力偏弱。

此外，大企業(yè)因?yàn)榫邆洳少徱?guī)模和供應(yīng)鏈管理方面的優(yōu)勢(shì)，能夠?qū)⒊杀緣毫ο蛏舷掠芜M(jìn)行有效傳導(dǎo)。例如，對(duì)于可口可樂這種消費(fèi)品行業(yè)巨頭，原材料占總成本的比重其實(shí)并不大，其他渠道、廣告、運(yùn)輸成本支出才是大頭。同時(shí)由于規(guī)模效應(yīng)的存在，大企業(yè)在原材料漲價(jià)階段反而可以通過趁勢(shì)漲價(jià)來達(dá)到提振其自身業(yè)績(jī)的目的。

摩根士丹利的報(bào)告提及，該機(jī)構(gòu)識(shí)別了一些行業(yè)和個(gè)股，在未來6個(gè)月內(nèi)，預(yù)計(jì)部分行業(yè)的普遍利潤(rùn)率會(huì)上升，而部分則會(huì)下降或保持不變。

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其中，未來6個(gè)月利潤(rùn)率預(yù)計(jì)會(huì)上升的行業(yè)包括：廣告、航空、鋁業(yè)、汽車零部件、銀行、啤酒、通信設(shè)備、集裝箱貨運(yùn)、顯示面板、干散貨航運(yùn)、電動(dòng)車、前端芯片制造、游戲、玻璃、石墨電極等。

利潤(rùn)率會(huì)下降的行業(yè)包括：課后教育、機(jī)場(chǎng)、汽車代工、水泥、煤炭、電子商務(wù)、快遞、食品零售、食品飲料和乳制品等等；利潤(rùn)率預(yù)計(jì)維持不變的行業(yè)包括：航天和國(guó)防、汽車經(jīng)銷商、自動(dòng)駕駛、后端芯片制造、券商等。

就個(gè)股而言，該機(jī)構(gòu)確定了12只股票作為定價(jià)權(quán)受益者，它們也通過了該機(jī)構(gòu)的“高質(zhì)量”篩選，包括：海爾智家的A股和H股（6690.HK和600690.SS），華潤(rùn)啤酒（0291.HK），五糧液（000858.SZ），東方財(cái)富（300059.SZ），富途控股（FUTU.O），兆易創(chuàng)新（603986.SS），中國(guó)巨石（600176.SS），贛鋒鋰業(yè)（1772.HK），龍蟒佰利（002601.SZ），融創(chuàng)中國(guó)（1918.HK）。

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與此相對(duì)應(yīng)地，一些公司的定價(jià)權(quán)將受到挑戰(zhàn)。全年相對(duì)偏緊的流動(dòng)性意味著，估值重估的機(jī)會(huì)有限。因此，摩根士丹利識(shí)別了14只股票，它們的估值相較于歷史平均水平并不具有吸引力，而且在摩根士丹利的質(zhì)量因子評(píng)分（MSCI Quality Factor Score）中排名在最后50百分位，它們分別是：搜狐（SOHU.O），正通汽車（1728.HK），吉利汽車（0175.HK），長(zhǎng)城汽車的A股和H股（2333.HK和601633.SS），美高梅（2282.HK），中順潔柔（002511.SZ），燕京啤酒（000729.SZ ），中遠(yuǎn)海運(yùn)（600026.SS），綠葉制藥（2186.HK），首都機(jī)場(chǎng) （0694.HK），上海機(jī)場(chǎng)（600009.SS），聲網(wǎng) （API.O），當(dāng)升科技（300073.SZ）。

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此外，一些科研占比較高的公司將受益于中國(guó)的相關(guān)政策。國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議此前決定，從今年1月1日起，將制造業(yè)企業(yè)研發(fā)費(fèi)用加計(jì)扣除比例由75%提高至100%。

在這一背景下，摩根士丹利認(rèn)為相關(guān)企業(yè)將受惠——敏實(shí)集團(tuán)（0425.HK），TCL集團(tuán)（000100.SZ），海天味業(yè)（603288.SS），杰瑞集團(tuán)（002353.SZ），翰森制藥(03692.HK); 信達(dá)生物（1801.HK），恒瑞醫(yī)藥（600276.SS）；中國(guó)生物制藥（1177.HK），中國(guó)中車（1766.HK）；大族激光（002008.SZ），京東方（000725.SZ），浪潮信息（000977.SZ），聯(lián)想（0992.HK）；中芯國(guó)際（0981.HK），金發(fā)科技（600143.SS ），龍蟒佰利（002601.SZ），國(guó)瓷材料（300285.SZ）。