? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?? ? ? ? ?港交所的李小加時代? ? ? ? ? ?

? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 2021-01-29? ?青野鴻蒙

?

2021-01-29 來源：證券時報網(wǎng)

“你認(rèn)為自己為什么能夠勝任港交所行政總裁？”這是當(dāng)年時任港交所主席史美倫給李小加的面試題。而當(dāng)時李小加回答的是，“我不能勝任港交所的行政總裁”。

眨眼間，這一幕過去11年。

2020年12月31日，港交所行政總裁李小加將正式卸任。對于卸任后的去向，李小加在接受證券時報訪談時風(fēng)趣地說：“我這還不算徹底退休，還沒到可以回家抱孫子的時候，我自認(rèn)為還是個中青年，可能會換個賽道再拿個棒子接著跑，只是說干什么現(xiàn)在還不知道而已，所以覺得自己好像還在運(yùn)動場上?！?/span>

回顧李小加任期內(nèi)十一年間，其不斷推動港交所自我改革，收購LME（倫敦金屬交易所）告訴世界，香港能夠成為世界級的商品中心；滬港通、深港通、債券通先后推出，將內(nèi)地的“錢”與海外的“券”以及內(nèi)地的“券”與海外的“錢”匯聚在香港；啟動上市制度改革，推出同股不同權(quán)、允許未盈利生物醫(yī)藥公司、開放赴港第二上市，讓港交所再次站上了擁抱新經(jīng)濟(jì)的時代舞臺。

李小加總結(jié)過去十一年里的重大改革突破，將其形象的稱為——連水、換魚、跨界、改制。

?

連水——連接中國與世界

祖籍東北的李小加年輕時曾做過石油工人、記者，隨后出國求學(xué)，從華爾街的一名律師一路做到了美銀美林中國區(qū)總裁、摩根大通中國區(qū)主席。作為外資投行的老司機(jī)，李小加既有本土背景，又有全球視野，這為他出任港交所行政總裁奠定了有力基礎(chǔ)。

2010年1月16日，李小加走馬上任港交所行政總裁后，便開始了大刀闊斧的改革，首先公布了港交所《戰(zhàn)略規(guī)劃2010年-2012年》，把港交所明確定位為“致力于成為中國內(nèi)地客戶走向世界以及國際客戶走進(jìn)中國內(nèi)地的全球性交易所”，進(jìn)而配合內(nèi)地資本市場的對外開放戰(zhàn)略。

為了讓香港市場更貼近“最大、最主要的客戶”，港交所2011年開始分階段調(diào)整港股交易時段，2011年3月7日，港股開盤時間與A股同步。

接著，李小加致力于推動香港資本市場與內(nèi)地資本市場的互聯(lián)互通，并在2013年更新《戰(zhàn)略計劃》時，將其納入核心策略。李小加將此形容成是“連水”，“我一直認(rèn)為國際市場和內(nèi)地市場、人民幣和美元及其他貨幣這些市場，沒有理由老是這么割裂開來?！?/span>

但市場普遍不看好，認(rèn)為其中涉及資本管制開放，如境內(nèi)人民幣兌換成港元交易，非港交所單方面就可一蹴而就。

2014年李小加和時任上交所理事長的桂敏杰，在茶館的餐巾紙上畫出了滬港通的雛形，用港交所和中登結(jié)算的閉環(huán)，實現(xiàn)了資本管制下的港股和A股的互聯(lián)互通。2014年11月17日，港交所大廳喜氣洋洋，“滬港通”正式落地。

雖然滬港通剛剛開通的時候，既不叫好，也不叫座，但李小加對此卻相當(dāng)樂觀。他說：我們是負(fù)責(zé)建橋的，橋建起來，不怕沒有人走。在滬港通落地兩年之后，2016年12月5日，深港通開通，至此，互聯(lián)互通的基礎(chǔ)設(shè)施架構(gòu)全部完成。

北上資金與南下資金開始為A股和港股市場結(jié)構(gòu)帶來一些長期的、深遠(yuǎn)的、有益的改變。

最新數(shù)據(jù)顯示，互聯(lián)互通自開通以來，南向資金合計高達(dá)16955.22億港元，北向資金合計達(dá)11717.3億元。滬深港通北向及南向交易，2020年前三季度平均每日成交額，分別創(chuàng)下了人民幣900億元及232億港元的新高，并分別于2020年7月7日及7月6日創(chuàng)下人民幣1912億元及602億港元的單日新高。

顯而易見，互聯(lián)互通機(jī)制促進(jìn)了兩地市場的交投活躍。

除此之外，債券通也于2017年7月3日正式推出。債券通自推出以來，不論在成交量、外資持有量及登記投資者數(shù)量方面均有大幅增長。港交所2020年三季報顯示，目前債券通平均每日成交額達(dá)人民幣197億元，第三季度成交額也達(dá)到人民幣12753億元，創(chuàng)季度新高。截至2020年9月30日，中國內(nèi)地銀行間債券市場的整體外資持有量上升至人民幣2.94萬億元，合格機(jī)構(gòu)投資者總數(shù)增至2171名。

?

換魚——新經(jīng)濟(jì)改變港股生態(tài)圈

在為香港資本市場投資者結(jié)構(gòu)注入了內(nèi)地元素后，李小加沒有停下改革的步伐，開始了對港股上市公司結(jié)構(gòu)的改革，而這一切要從錯失阿里說起。

2012年6月，以2B業(yè)務(wù)為主體的上市公司“阿里巴巴”從港交所退市，謀求集團(tuán)整體IPO，但彼時的阿里巴巴面臨著同股不同權(quán)的架構(gòu)問題，不符合香港上市規(guī)則。

2013年，李小加力主香港允許阿里巴巴以“同股不同權(quán)”架構(gòu)上市，但阻力重重。李小加甚至還寫了一篇5000多字的日志，說自己夢到了9個人，大家對香港能否為阿里巴巴IPO開綠燈吵得不可開交。

于是李小加提出了令人深思的問題，香港金融業(yè)究竟應(yīng)該如何迎接新經(jīng)濟(jì)帶來的歷史機(jī)遇？在下一波新經(jīng)濟(jì)浪潮中，中國創(chuàng)新型公司將占據(jù)相當(dāng)大的比重，對于香港而言，丟掉一兩家上市公司可能不是什么大事，但丟掉整整一代創(chuàng)新型科技公司就是一件大事，而未經(jīng)認(rèn)真論證和咨詢就錯失了這一代新經(jīng)濟(jì)公司更是一大遺憾。

在其后的幾年，李小加鍥而不舍的發(fā)起了兩輪港股IPO改革嘗試，最終在2018年4月30日，修訂后的《主板上市規(guī)則》正式生效，同股不同權(quán)（WVR）架構(gòu)公司和未盈利生物醫(yī)藥企業(yè)被允許在港股上市，新規(guī)還增加《合資格發(fā)行人第二上市》章節(jié)，“為大中華地區(qū)申請人赴港作第二上市提供便利”。這場在爭議中落地的改革，是香港市場近25年來最重大的一次上市機(jī)制改革。

隨后，大量同股不同權(quán)的科技公司與未盈利的生物醫(yī)藥公司，如過江之卿紛紛登陸港股，中概股赴港第二上市也迎來一波熱潮。

該等改革帶來的效果，李小加將其形容成“換魚”，“就是說你在水里邊的魚還是要更新?lián)Q代，不能一直是原有的這樣一些老的銀行、房地產(chǎn)這些股票，這些東西必須變，否則的話你市場沒有任何新的生命力”。

香港市場一直存在的一個問題在于，股市投資標(biāo)的欠多元化，極其集中于金融及地產(chǎn)等傳統(tǒng)行業(yè)。根據(jù)港交所披露數(shù)據(jù)，過去10年在香港市場上市的新興及創(chuàng)業(yè)公司僅占總市值10%（不包括阿里巴巴），相對納斯達(dá)克、紐交所及倫敦交易所，三者的數(shù)字分別為69%、55%及24%。就全球增長最快的部分行業(yè)而言，香港的占比也很低，制藥、生物技術(shù)與生命科學(xué)僅占港股總市值3%，醫(yī)療保健設(shè)備與服務(wù)占比1%，互動媒體與服務(wù)占比10%（若剔除騰訊則只有0.1%）。

在成交額體現(xiàn)上，2年之前，港股前十大活躍個股中，銀行、金融占據(jù)七席，只有騰訊是唯一的新經(jīng)濟(jì)公司。而2年之后的2020年12月11日，港股成交額排名前十的個股中，新經(jīng)濟(jì)企業(yè)占據(jù)七席之多。

此外，自2018年港交所允許未有收入的生物科技公司上市以來，港股已成為全球第二大生物科技公司上市地。根據(jù)港交所公布數(shù)據(jù)，截至今年9月底，港交所共迎來21家“18A規(guī)則”下的生物科技公司，IPO募資額達(dá)536億港元，再融資460億港元。

?

跨界——收購LME，突破品種、地域界限

除了在連水、換魚方面突破，李小加任上主導(dǎo)港交所實現(xiàn)的第三大突破是“跨界”的突破——收購LME（倫敦金屬交易所），“這是一個從股票向商品的跨界的突破，也是從香港向歐洲國際市場的一個跨地域界限的突破”。

2012年6月港交所壕擲167億港元收購LME，以此收購價計算，彼時LME市盈率高達(dá)181倍，這是港交所實施的市盈率最高的并購案，市場上反對的聲音此起彼伏。據(jù)悉，LME基礎(chǔ)金屬期貨及期權(quán)合約交易，占全球基礎(chǔ)金屬期貨交易的80%，掌握全球有色金屬的定價權(quán)。李小加曾稱收購LME是“百年不遇的機(jī)會”。

他認(rèn)為，收購LME使得港交所可拓展出股票及金融衍生品以外的商品交易平臺，是強(qiáng)化收入增長的重大機(jī)遇。除此之外，作為世界第二大經(jīng)濟(jì)體，中國需要加速開放商品市場，促進(jìn)內(nèi)地與國際商品市場的互通，以獲取與其經(jīng)濟(jì)實力相匹配的國際影響力。同時，國際商品市場的參與者也能夠以香港為中介，基于國際最佳慣例和標(biāo)準(zhǔn)，以公平、公開、可持續(xù)的方式參與內(nèi)地在岸商品市場的發(fā)展。

這是李小加在構(gòu)建商品平臺打出的第一槍。他告訴世界，香港能夠成為世界級的商品中心，能夠為中國商品界賓客提供大膽邁向國際的第一站。

在他看來，收購LME就好比是翻新鞏固一棟“大房子”，為房子搭建新的樓層，不僅是適應(yīng)今天的需求，更是為明天做準(zhǔn)備。這些新的業(yè)務(wù)、地區(qū)與資產(chǎn)發(fā)展平臺能使香港交易所跨越傳統(tǒng)股票業(yè)務(wù)，讓它在中國資本市場逐步開放的大潮中獲得更加廣闊和可持續(xù)發(fā)展的平臺。

“我自己看來，這還是屬于單兵種的突 破，還沒有一個全方位的突破。全方位的突破曾經(jīng)在2019年試了一下，就是收購倫敦交易所，這個收購（沒能實現(xiàn)）有各種各樣的原因，可能也是天時地利人和不在?？紤]到現(xiàn)在的疫情等等各個方面，那么我覺得當(dāng)時是及時抽身，今天回過頭來看的話也是非常正確的。我的后任一定不會在此止步，我也希望繼續(xù)突破。”李小加說。

?

改制——交易體系的突破

李小加任上主導(dǎo)的第四項改革，是關(guān)于交易體系的突破?！霸诘谒膫€突破里面，大概有三個小的改變。第一交易時間改了，第二交易系統(tǒng)改了，第三清算結(jié)算的系統(tǒng)，也就是新股結(jié)算周期從T+5向T+1的改革?！?/span>

為了進(jìn)一步方便新股上市，李小加在任期的最后時刻不遺余力的主推新股發(fā)行結(jié)算周期，“我非常高興在我走之前這個事情就推出去了”。

李小加稱，T+5結(jié)算周期如果遇到造成市場波動的國際大事發(fā)生，就會令新股市場價格反應(yīng)滯后，影響市場效率。這項改革一旦完成，將會大幅提升香港新股市場的定價效率，尤其大幅減少新股申購的凍結(jié)資金，可以消除目前新股發(fā)行對于香港銀行間市場流動性帶來的不必要波動。這也為將來新股發(fā)行制度的進(jìn)一步改革創(chuàng)造條件，從而提升香港作為國際金融中心的長期競爭力。

交易體系的突破，“是先從邊上做起，最后向交易清算結(jié)算的核心慢慢前進(jìn)。核心我還沒有碰，交易體系碰了，交易時間碰了，清算的制度碰了。但清算的核心邏輯將來還要進(jìn)一步的改革，還要繼續(xù)?！?/span>

總結(jié)起來，李小加在任上主導(dǎo)的四個大方向的改革，他給自己的評價是：“前兩項全面突破，第三項部分突破，第四項部分突破或者說是像農(nóng)村包圍城市的突破。”

?

贏得一個時代

縱觀李小加任內(nèi)港交所發(fā)展歷程，幾乎每次改革都與內(nèi)地緊緊相關(guān)，并踏準(zhǔn)了節(jié)奏把握到時代的脈搏，引領(lǐng)香港金融業(yè)的轉(zhuǎn)型。從推出互聯(lián)互通到支持同股不同權(quán)，港交所的改革步伐從未停止，港交所的改革基因，一直驅(qū)動著這座交易所，以及這座金融城市，向著更高的維度發(fā)展。

亮眼成績的背后離不開李小加對于改革過程中的沖突管理。李小加憶稱，“每一次改革都跟拔牙一樣，沒有一個事情是容易的，要么就要在監(jiān)管體系上有所突破，要么在既得利益上有重新調(diào)整，肯定有人喜歡有人恨。對我來說，每一項改革都很難，因為我們面臨的不是一個線性的矛盾，而是一個多維的綜合矛盾，這種沖突管理我是很喜歡的，到最后總能找到一條受抵抗最小的路徑，英文叫做path of less resistance?！?/span>

港交所主席史美倫曾在公開場合稱，“Charles（李小加英文名）在香港資本市場的發(fā)展中扮演著舉足輕重的角色，確保港交所在迎接未來的機(jī)遇和挑戰(zhàn)方面處于非常有利的位置?！?/span>

李小加用自己的努力，為香港資本市場爭取到了一個時代。正如香港特首林鄭月娥所說，Charles能言善辯，說服力強(qiáng)，也很風(fēng)趣，實在是位難得的“金融大使”。

雖然卸任，但他依然會留任港交所董事會高級顧問，為港交所未來的發(fā)展出謀劃策?！拔易哉J(rèn)為還是個中青年，只是會換個賽道再拿個棒子接著跑，我還在運(yùn)動場上。”