? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 記中國第一批企業(yè)海外上市的那些人和事

? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?2021-02-05? ?青野鴻蒙

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2021-02-05? 來源：證券時(shí)報(bào)網(wǎng)? 作者：劉鴻儒??

一、H股的歷史要從B股講起

中國實(shí)行改革開放以后，在通過資本市場吸引外資方面逐步趟開了路子。最初的方式是借用境外貸款，包括來自政府的和國外商業(yè)銀行的；以后又進(jìn)行了在境外國際資本市場發(fā)行債券的嘗試。這兩種方式的主要優(yōu)點(diǎn)是融資量大、速度快，但也存在著不夠靈活、成本較高和承擔(dān)外匯風(fēng)險(xiǎn)等問題。于是，利用股市直接融資成為呼之欲出的迫切需求。

過去談到外資股，只是指B股，現(xiàn)在我們明確了外資股包括兩種：在內(nèi)地發(fā)行的B股和在我國香港發(fā)行的H股——H就是取自英文“香港”的第一個(gè)字母。B股市場是我國通過資本市場利用外資邁出的第一步，但對中國企業(yè)進(jìn)入國際資本市場來說，只是邁了半步。上市公司和企業(yè)都在境內(nèi)，只是投資者是境外的。H股的出現(xiàn)，標(biāo)志著中國企業(yè)真正進(jìn)入了國際資本市場。

中國企業(yè)登陸國際資本市場的探索和決策經(jīng)歷了將近兩年的時(shí)間。

1990年，我們開始研究利用國內(nèi)股票市場吸引外資的辦法。研究B股方案時(shí)，我們認(rèn)為這是一種過渡形式，因?yàn)橐粋€(gè)國家不可長期并存兩種類股票。后來的實(shí)踐也證明，發(fā)行B股對吸引外資、促進(jìn)企業(yè)轉(zhuǎn)換機(jī)制都起了積極作用。但也存在不少問題，主要是上市公司和股票交易都在內(nèi)地，與國際資本市場相比存在許多不規(guī)范之處。如信息披露較差，海外投資者不易了解公司情況；發(fā)行和交易量比較少，市場不活躍。在研究B股之后，香港的一些朋友提出國有企業(yè)改組后到香港上市的問題。1990年6月，香港聯(lián)交所組織30多位專家，成立了中國研究小組，專門研究內(nèi)地企業(yè)到香港上市的有關(guān)問題。1992年2月14日，香港聯(lián)交所中國研究小組完成了一份非公開的有關(guān)今后發(fā)展方向的中期報(bào)告。該報(bào)告主要研究了中國內(nèi)地證券在香港上市時(shí)可能發(fā)生的情況，指出中國內(nèi)地與香港在若干重要方面的主要問題與分歧，并且提出對未來發(fā)展方向的建議。建議中國內(nèi)地在制定區(qū)域性或全國性的證券法律后，再允許內(nèi)地企業(yè)到香港上市；到香港上市的方式是間接上市或采用第二板的方式。

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二、內(nèi)地香港證券事務(wù)聯(lián)合工作小組披荊斬棘

為了聯(lián)手操作內(nèi)地企業(yè)海外上市項(xiàng)目，時(shí)任副總理朱镕基同意我們成立一個(gè)聯(lián)合工作小組。經(jīng)與港方協(xié)商，國務(wù)院有關(guān)部門批準(zhǔn)，工作小組定名為“內(nèi)地香港證券事務(wù)聯(lián)合工作小組”，包括十名成員和兩名秘書。內(nèi)地方面成員有：劉鴻儒（國家體改委副主任）、孫效良（國家體改委專職委員）、金建棟（中國人民銀行總行金融管理司司長）、陳寶瑛（國務(wù)院港澳辦公室研究所副所長）、李青原（國家體改委處長），秘書為聶慶平（中國人民銀行總行副處長）；香港方面的成員有：李業(yè)廣（香港聯(lián)交所主席）、周文耀（香港聯(lián)交所行政總裁）、趙志昌（香港聯(lián)交所理事）、梁定邦（香港聯(lián)交所理事、御用大律師）、李禮文（公司財(cái)務(wù)專家），秘書何敏慧（香港聯(lián)交所高級經(jīng)理）；另有香港聯(lián)交所副主席吳樹熾先生為輪替成員。小組由國家體改委牽頭，中國人民銀行、港澳辦參加。工作小組一開始不對外公開，受朱镕基副總理的重托，我是工作小組組長。

1992年7月11日至12日，在北京釣魚臺(tái)國賓館，工作小組舉行了第一次會(huì)議，確定每月輪流在內(nèi)地和香港召開一次例會(huì)。內(nèi)地企業(yè)到香港上市，主要涉及三類問題：一是法律問題，二是會(huì)計(jì)問題，三是上市方式、交易、交收、外匯問題及合作監(jiān)管等問題。我們相應(yīng)地成立了三個(gè)專家小組進(jìn)行具體研究。會(huì)計(jì)專家小組召集人為李青原、趙志昌；法律專家小組召集人為孫效良、梁定邦；上市方式及外匯稅務(wù)專家小組召集人為金建棟、周文耀。還有很多政府官員和行業(yè)翹楚加入我們的小組工作。如財(cái)政部會(huì)計(jì)司司長馮淑萍（后任財(cái)政部部長助理）主要負(fù)責(zé)會(huì)計(jì)制度修訂；香港大學(xué)法學(xué)院教授、著名律師何美歡負(fù)責(zé)梳理，比較內(nèi)地與香港兩地在企業(yè)制度、證券制度上的法律差異；高西慶、張新文、張?jiān)茤|等都為海外上市的法規(guī)配套條例殫心積慮地工作過。

這是一項(xiàng)前所未有的開創(chuàng)性的金融系統(tǒng)工程，我們帶著一顆火熱的心，為中國企業(yè)海外上市這個(gè)龐大的、復(fù)雜的系統(tǒng)工程披荊斬棘。一年多的時(shí)間里，我們苦戰(zhàn)、奮戰(zhàn)、鏖戰(zhàn)，對一些關(guān)鍵問題達(dá)成共識(shí)，對一些細(xì)節(jié)問題做出安排。高西慶曾回憶：“內(nèi)地企業(yè)要到香港上市，所涉及的法律和會(huì)計(jì)方面的問題最大。從1992年的5、6月間開始，由國家體改委牽頭，開始與香港的專家小組商討發(fā)行H股的具體事情。記得當(dāng)時(shí)是在深圳銀湖賓館，內(nèi)地方面包括我大概有十多個(gè)人。每天從早到晚、翻來覆去地談，開了很多次會(huì)，前后持續(xù)了十幾個(gè)月。談判過程中雙方一直是由律師主談，還有一些會(huì)計(jì)師談與審計(jì)有關(guān)的章節(jié)。最后雙方把每一個(gè)細(xì)小的問題都涉及到了，搞出了一個(gè)在內(nèi)地和香港兩邊的法律體系下都可以通過的東西。我們這邊以國務(wù)院特殊規(guī)定的形式發(fā)布，也就是1994年8月4日公布的《國務(wù)院關(guān)于股份有限公司境外募集股份及上市的特別規(guī)定》的附件——‘到境外上市公司章程必備條款’。香港方面也以法規(guī)形式公布，兩邊都走了完整的立法程序，除了一些表達(dá)上的區(qū)別，文字上完全一樣。這真是一件不得了的事，在中國改革開放的歷史上都是具有創(chuàng)造性意義的。”

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當(dāng)時(shí)我們的《公司法》還沒有出臺(tái)，企業(yè)的股份制改造主要遵循國家體改委等部門的《股份有限公司規(guī)范意見》。但這份文件與香港的《公司條例》之間存在一些法律規(guī)定上的差異。聯(lián)合工作小組在1992年11月香港第四次工作會(huì)議上，雙方協(xié)商確定，通過制定三個(gè)文件來彌補(bǔ)這種差距：第一，以國家體改委的名義發(fā)一份“《股份有限公司規(guī)范意見》的補(bǔ)充規(guī)定”。例如，補(bǔ)充規(guī)定明確“外資股”包括在內(nèi)地發(fā)行的B股和在香港發(fā)行的H股兩種。第二，以國家體改委名義給香港聯(lián)合交易所發(fā)一封函件，對我們的法規(guī)中一些不易為香港和其他境外投資人理解的概念和條款加以說明。例如，《股份有限公司規(guī)范意見》中把股份分成國家股、法人股、個(gè)人股和外資股等。在致函中，要說明這只是按投資主體不同而做的一種劃分，并不影響同股同權(quán)的原則。第三，雙方共同起草了一個(gè)文件，明確到香港上市的公司章程必須載明的事項(xiàng)和條款。通過以上文件，兩地法律方面存有差距的約200個(gè)問題基本得到了解決。

聯(lián)合工作小組一共開過七次重要會(huì)議。第七次黃山會(huì)議于1993年4月20日舉行。這次會(huì)議對解決中國企業(yè)香港上市的會(huì)計(jì)問題有了突破性的、創(chuàng)新性的共識(shí)。為了彌補(bǔ)內(nèi)地企業(yè)到香港上市所涉及的會(huì)計(jì)制度差異，聯(lián)合工作小組創(chuàng)造性地、以補(bǔ)充規(guī)定的方式進(jìn)行彌合。比如制定《股份制試點(diǎn)企業(yè)股票香港上市有關(guān)會(huì)計(jì)處理問題的補(bǔ)充規(guī)定》，使企業(yè)盡可能地向國際會(huì)計(jì)制度和會(huì)計(jì)準(zhǔn)則靠近，在上市規(guī)則中以“特別加訂”的方式對已有上市規(guī)則進(jìn)行修改。

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三、上海石化本該是H股發(fā)行第一股

歷史上九家內(nèi)地企業(yè)境外上市，我們曾計(jì)劃把上海石化安排為第一家H股上市企業(yè)，讓上海石化打響境外上市的第一炮。我曾拉著時(shí)任國家體改委副主任的洪虎及財(cái)政部的同志多次跑上海協(xié)調(diào)，當(dāng)時(shí)上海市市長是黃菊。問題卡在哪里？在于中央財(cái)政和地方財(cái)政的關(guān)系出了問題，政府財(cái)政和企業(yè)財(cái)務(wù)的劃分出了問題，很多問題有分歧，不能達(dá)成一致。上海石化當(dāng)時(shí)是一座城市，有醫(yī)院、有公安、有幼兒園等等政府職能的機(jī)構(gòu)，政府行為，包括公、檢、法，警察都是公司管的，不是市場化概念。爭論在哪里？在于企業(yè)上市必須把政府職能分開。財(cái)政開支，中央財(cái)政和上海市政府財(cái)政哪些歸政府承擔(dān)，哪些歸企業(yè)承擔(dān)，兩家爭論很大。財(cái)政核定企業(yè)的劃分出問題了。政府職能的劃分，中央財(cái)政、地方財(cái)政、企業(yè)財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，很多問題沒有解決好，時(shí)間耽誤了。所以上海石化沒有成為第一家上市的H股企業(yè)。我們擬定的第一名變?yōu)榈诙?。我們花了很大力氣也沒有把上海石化推為第一名海外上市企業(yè)。青島啤酒為什么能第一個(gè)在香港上市呢？因?yàn)榍鄭u啤酒酒廠規(guī)模小，全在青島市范圍內(nèi)，問題單純是企業(yè)的問題，沒有政府的職能問題，企業(yè)改制進(jìn)行得比較快；還在于青島政府對企業(yè)的鼎力支持。

在1998年出版的《中國企業(yè)海外上市回顧與展望》一書中，真實(shí)記錄了上海石化當(dāng)時(shí)企業(yè)改制的艱難歷程和與時(shí)間賽跑的難忘經(jīng)歷：前上海石化總廠是企業(yè)辦社會(huì)的典型，20多年建設(shè)發(fā)展，不僅建立了一個(gè)現(xiàn)代化聯(lián)合企業(yè)，也造就了一座美麗的現(xiàn)代化城市。在這15平方公里土地上，從公、檢、法到民政、商業(yè)、交通、市政等部門，從教育系統(tǒng)到衛(wèi)生系統(tǒng)，一個(gè)都市所包含的行業(yè)、設(shè)施幾乎應(yīng)有盡有。對于這樣一個(gè)包容了多項(xiàng)政府與社會(huì)職能的特大企業(yè)按照國際慣例和股份制要求進(jìn)行重組，等于給企業(yè)進(jìn)行一次徹底的外科手術(shù)，難度相當(dāng)大，它涉及各方面的利益。1992年，我國尚未頒布《公司法》，尚無與國際接軌的一系列會(huì)計(jì)制度、評估制度。上海石化就是在這樣的情況下，敢為天下先，奮勇?lián)?fù)起探索我國國有大型企業(yè)改制的歷史使命。作為國務(wù)院首批試點(diǎn)企業(yè)，上海石化一開始就以高標(biāo)準(zhǔn)、高質(zhì)量、規(guī)范化為原則，在國務(wù)院和上海、香港、紐約三地交易所的指導(dǎo)下，取得了直接到境外發(fā)行股票上市的成功。上海石化以自己的實(shí)踐找到了中國首次在境外上市面臨的復(fù)雜問題的解決模式，為探索中國企業(yè)直接進(jìn)入國際資本市場進(jìn)行了有益的探索，在首批9家試點(diǎn)企業(yè)中真正起到了“領(lǐng)頭羊”的作用。

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四、首批內(nèi)地企業(yè)境外上市成功帶來了什么？

從各家企業(yè)海外證券市場招股的情況可以看出，國際證券界、投資界對國有企業(yè)在海外上市的市場反應(yīng)強(qiáng)烈，投資踴躍，說明這項(xiàng)試點(diǎn)工作是成功的。它使投資者進(jìn)一步了解了中國的情況，增強(qiáng)了投資信心，同時(shí)加速了國有大型企業(yè)經(jīng)營機(jī)制的轉(zhuǎn)換，拓寬了企業(yè)發(fā)展的融資渠道，提高了企業(yè)國際知名度，增強(qiáng)了企業(yè)在國際市場上的競爭能力，勢必將帶動(dòng)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，并對抑制通貨膨脹起到促進(jìn)作用。9家國企發(fā)行H股籌集資金后，都較好地運(yùn)用所籌資金發(fā)展生產(chǎn)，進(jìn)行技術(shù)改造。

通過中國內(nèi)地企業(yè)到香港發(fā)行H股并上市的試點(diǎn)，我們已經(jīng)看到利用股權(quán)方式吸收外資是一種較好的方式，有利于充分、靈活、便捷地吸引國際資本，有利于外國投資者分享中國經(jīng)濟(jì)增長潛力的好處，同時(shí)進(jìn)行長期投資，有利于推動(dòng)國內(nèi)股票市場的迅速發(fā)展，并逐步與國際市場接軌。從發(fā)展趨勢看，讓外國投資者直接投資于中國企業(yè)的股票，采用股權(quán)方式利用外資，將是一條越走越寬的道路。同時(shí)，選一批效益好和有發(fā)展?jié)摿Φ拇笮突A(chǔ)產(chǎn)業(yè)和工業(yè)企業(yè)到香港上市，也有利于改變香港股票市場上市公司的結(jié)構(gòu)，繁榮香港金融市場，促進(jìn)香港經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

“桐花萬里丹山路，雛鳳清于老鳳聲”。經(jīng)歷香港上市一役，青島啤酒、上海石化等公司的名字開始出現(xiàn)在國際證券交易所的顯示屏上以及海外證券人士的分析報(bào)告中。上海石化這個(gè)上海西南70公里以外的曾經(jīng)負(fù)債累累的石化企業(yè)，在世界目光的關(guān)注和審視下走出生死邊緣，并獲得香港聯(lián)交所“最佳信息披露獎(jiǎng)”。置身于國際資本市場，中國企業(yè)迅速成長起來。

迅速成長起來的上市企業(yè)，帶動(dòng)相關(guān)產(chǎn)業(yè)不斷突破發(fā)展瓶頸，青島啤酒等第一批企業(yè)上市后，中石油、中海油、中石化“三桶油”陸續(xù)“出海”，石油能源行業(yè)的國際競爭力不斷增強(qiáng)。中國工商銀行、中國建設(shè)銀行、中國銀行等上市后躋身于全球大銀行之列。金融產(chǎn)業(yè)實(shí)力的壯大，推動(dòng)了國家競爭力的提升，構(gòu)筑了牢固的國家安全屏障。

在青島啤酒香港上市的背后，由此探索出的國有資產(chǎn)剝離、評估、折股辦法以及主輔分離的改制模式，董事誠信責(zé)任、中小股東權(quán)益保護(hù)、獨(dú)立董事制度、分類投票制度等理念和制度在A股市場的應(yīng)用，股份公司會(huì)計(jì)制度、法律制度與國際標(biāo)準(zhǔn)的接軌，均成為此后我國國企改革、資本市場制度建設(shè)、股份制改革以及經(jīng)濟(jì)體制改革的重要精神財(cái)富。

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對于香港，正如香港聯(lián)交所前主席李業(yè)廣所說，自1993年青島啤酒以H股形式在香港上市以來，大量內(nèi)地企業(yè)的上市，支持香港證券市場由一個(gè)以房地產(chǎn)和金融業(yè)為主的市場，轉(zhuǎn)變?yōu)橐粋€(gè)企業(yè)股份種類更加多元、產(chǎn)品更加豐富的市場。借助于H股和內(nèi)地因素，如今的香港市場已經(jīng)牢牢居于世界十大證券市場之列，成為真正具有國際競爭力的國際金融中心。

“昨夜星辰昨夜風(fēng)”，一轉(zhuǎn)眼，國企海外上市已走過27年的歷程，其核心是實(shí)現(xiàn)了兩個(gè)突破：一是突破原有的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)管理體制，解決了國有企業(yè)變?yōu)楣煞葜破髽I(yè)的各種體制上、法律上的障礙，從而推動(dòng)了相關(guān)方面的改革，使國有企業(yè)適應(yīng)國際資本市場的要求。二是國有企業(yè)經(jīng)營機(jī)制的突破，初步形成了上市公司的公司治理結(jié)構(gòu)，成為遵守國際市場原則的上市公司。作為H股或者說國企海外上市創(chuàng)始人之一，我對H股市場的昨天、今天和明天將始終持有一份獨(dú)特的感情。繼續(xù)做好H股市場，必須實(shí)現(xiàn)第三個(gè)突破，即在新的國際競爭條件下徹底消除原有企業(yè)留下來的弊端，切實(shí)做到政企分開，自主經(jīng)營，完善企業(yè)治理結(jié)構(gòu)。期盼我們的H股企業(yè)在后疫情時(shí)代，在紛繁復(fù)雜的世界局勢和波動(dòng)不安的國際資本市場，立于不敗之地。海闊憑魚躍，天高任鳥飛！