? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 巴菲特2019年股東大會有哪些看點？

? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 2019-5-1 青野鴻蒙

2019年的伯克希爾哈撒韋公司股東大會將于今年5月4日在奧馬哈召開。屆時，來自全世界幾十個國家的投資人，企業(yè)家，演藝明星，體育明星，教授，學(xué)生等等都會在奧馬哈聚會，參加這個“資本主義的Woodstock大會”。會議的主角當(dāng)然是巴菲特和芒格兩位老先生。他們每年都在年會上做馬拉松式的演講，接受投資人提問，做財經(jīng)訪談等。會后伯克希爾公司也會組織大家和巴菲特，比爾蓋茨等一起燒烤、打乒乓球、橋牌、跑步等。

筆者已經(jīng)多年參加伯克希爾股東大會，可以說，巴菲特和芒格的演講每年都是一樣的，強調(diào)價值投資，強調(diào)護(hù)城河，強調(diào)不做自己不懂的事；每年也都是不同的，比如在2014年談?wù)摿藲W洲債務(wù)危機，2015年談?wù)摿憷蕦τ诒ｋU公司的負(fù)面影響，2017年談?wù)撁绹?jīng)濟(jì)的貧富差距。本文希望提出一些今年在股東大會上可以關(guān)注的一些熱點，供參會的朋友們參考。

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一、第一大看點，一千多億美元現(xiàn)金如何用？

巴菲特老先生一直在賬戶上持有巨額現(xiàn)金（可以參考筆者的文章“伯克希爾公司2019年年報分析”），而且這幾年現(xiàn)金持有量不斷上升。伯克希爾公司目前的總資本是3490億美元，公司總資產(chǎn)是7000億美元，其中包括1120億美元的現(xiàn)金，加上200億美元的債券類資產(chǎn)。巴菲特老先生在年報中提出，伯克希爾為了應(yīng)對不可抗力的巨大自然災(zāi)害必須有最少200億美元?？梢哉f，按照巴老自己的原話，有1100億美元的剩余現(xiàn)金。他說過去年由于計劃做一個“大象級別”的并購，所以保留的現(xiàn)金高于正常的需求水平。最后他的并購因為種種原因沒有做成，導(dǎo)致現(xiàn)金過剩。巴菲特旗下的實業(yè)產(chǎn)生現(xiàn)金流每年有上百億美元，持有的股票分紅每年也有大約40多億美元。因此，如果什么都不做，伯克希爾公司的現(xiàn)金今后還會越堆越多。

因此，在股東大會上，大家可以關(guān)注今年如何把現(xiàn)金投出去的討論。比如，為什么去年下半年的“大象”并購沒有成功？是否有可能尋找其他的并購目標(biāo)？或者價格上是否有重新討論的空間？過去幾年，巴菲特做的大象級并購包括BNSF鐵路公司，旗下是全美最大的鐵路網(wǎng)絡(luò)；PCP精密制造公司，是飛機發(fā)動機行業(yè)最重要的生產(chǎn)商。賽道級的投資包括同時購買美國最大的四家航空公司：聯(lián)合航空、達(dá)美航空、美國航空和西南航空的10%左右的股票，一舉從零成為美國航空業(yè)最大的單一投資人。巴菲特是否會在今年尋找新的行業(yè)進(jìn)行這樣的賽道式投資？

美國企業(yè)現(xiàn)金流充沛時，如果投資機會有限，一般就是通過回購股票來把財富免稅的形式轉(zhuǎn)移到股東手里。伯克希爾今年在投資的同時，一定會有回購公司股票的操作。問題是，巴老會不會進(jìn)行大規(guī)模的回購，比如一百億美元以上的規(guī)模？還是他會繼續(xù)小規(guī)模的操作，也就是和2018年一樣，每次伯克希爾公司股價下跌時買入幾億美元的股票？

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二、對于全球宏觀形勢的判斷

每年的股東大會上，巴老和芒格老先生都會分享他們對于全球宏觀的判斷。可以說，對于投資來說，最重要的是把握宏觀趨勢。過去幾年，在重大的宏觀拐點上，伯克希爾公司的股東大會都給了投資人極為重要的方向。比如，在2009年股東大會時，美國經(jīng)濟(jì)危機重重，很多投資人擔(dān)心大蕭條會重演。當(dāng)時，巴菲特和芒格表示在經(jīng)濟(jì)下行階段，消費品、交通運輸行業(yè)仍然有投資機會。隨后不久，他們就做了伯克希爾創(chuàng)立以來的最大一起并購案：全資購買BNSF鐵路公司，并成為美國最大的貨運業(yè)務(wù)公司。

2014年的股東大會上，筆者也是現(xiàn)場感受了他們對于宏觀經(jīng)濟(jì)的判斷。當(dāng)時有人提問對于歐洲債務(wù)危機的看法。巴老和芒格都比較有禮貌，沒有直接批評歐盟的經(jīng)濟(jì)政策。但是，他們對于伯克希爾哈撒韋公司的歐洲保險業(yè)務(wù)比較不滿意，而且認(rèn)為在今后很多年都很難有前途。巴菲特的風(fēng)格的確是說到做到。后來他們不斷退出在歐洲的業(yè)務(wù)，包括清空所有在歐洲保險公司的股票投資、減少在歐洲業(yè)務(wù)的資本投入。

在前年的大會上，對于美聯(lián)儲的貨幣政策有很多討論。當(dāng)時巴菲特也說得很明確，美國的宏觀經(jīng)濟(jì)增長非常好，他旗下的企業(yè)現(xiàn)金流充沛。他建議企業(yè)家們利用這個零利率的機會借錢來擴張，“因為以后可能看不到那么低的利率了”。事實上也是如此，美聯(lián)儲后來不斷加息，從房地產(chǎn)按揭貸款到企業(yè)債，去年開始都有很大的利率上升。之前低息發(fā)行債券的企業(yè)整體而言都抓住了好機會。

今年的宏觀形勢和往年有很多不同。最大的一點是美聯(lián)儲的加息暫停，縮減資產(chǎn)負(fù)債表的計劃也會在今年10月告一段落。而中國經(jīng)濟(jì)在去年的大規(guī)模降杠桿，今年以來的信貸發(fā)放增加都代表了新的宏觀方向。投資人是應(yīng)該繼續(xù)增加股票市場的投資，還是維持目前的情況不變，還是像橋水基金 創(chuàng)始人達(dá)里奧建議的做空市場準(zhǔn)備股市大跌？對于這個問題的探討，應(yīng)該是本次股東大會的一個核心關(guān)注點。去年的股東大會上，巴菲特和芒格都對中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的前景表示樂觀。筆者相信，今年還可以關(guān)注他們對于中國宏觀的分析與展望。

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三、對伯克希爾的業(yè)務(wù)增長點的分析：醫(yī)療，新能源，人工智能

美國最近十幾年最大的社會問題就是醫(yī)療問題。首先是美國的醫(yī)療費用居高不下，國內(nèi)生產(chǎn)總值 和政府支出中醫(yī)療費用占比屬于世界第一，也是OECD國家中政府花費在醫(yī)療的平均水平的一倍以上。奧巴馬總統(tǒng)推行的醫(yī)保改革給大量窮人提供了醫(yī)療保險，但也給政府的支出帶來越來越大的壓力。對于醫(yī)療改革，美國的三大行業(yè)巨頭：伯克希爾哈撒韋、摩根大通、亞馬遜共同出資成立了一個醫(yī)療保險綜合體。這里面，伯克希爾是實業(yè)巨頭加保險巨頭，摩根大通是華爾街的巨頭，亞馬遜則是電子商務(wù)和科技巨頭。

自從巴菲特、戴蒙和貝佐斯三個人開始牽頭做醫(yī)保事業(yè)以來，公開披露的信息非常有限。如果這個做成功了，對于將來的伯克希爾業(yè)績增長將會是“現(xiàn)象級”的改變。筆者認(rèn)為，在今年的股東大會上，應(yīng)該會有對于這個問題的探討。匯盛金融在美國東南部，以北卡羅來納州的夏洛特為中心，進(jìn)行了醫(yī)療房地產(chǎn)信托基金的投資。因此，醫(yī)療系統(tǒng)的改革也是我們的切身關(guān)注點。巴菲特旗下、美國最為成功的汽車保險公司Geico總部就位于我們投資的一個醫(yī)療中心附近，相信通過這一次的股東大會，大家可以了解到第一手的信息。

能源產(chǎn)業(yè)是伯克希爾公司的一個支柱性產(chǎn)業(yè)。從美國的賭場拉斯維加斯到休斯頓的電力供應(yīng)都來自伯克希爾旗下的中美能源公司。過去幾年的股東大會上，巴菲特都會談到中美能源公司在新能源領(lǐng)域的巨額投資。比如說在風(fēng)能發(fā)電方面，伯克希爾就有數(shù)億美元的投資。他也提及伯克希爾重點投資太陽能發(fā)電，因為太陽能發(fā)電的成本在迅速下降，基本上不需要補貼也可以和傳統(tǒng)能源競爭了。今年的股東大會，筆者猜測會有這方面的對話。伯克希爾會繼續(xù)增加對于新能源的投入嗎？如何平衡傳統(tǒng)的核電，煤炭和天然氣發(fā)電站的投入？

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很多人都知道巴菲特和芒格與美國另一個大神、特斯拉公司創(chuàng)始人馬斯克有一些過節(jié)。這其中包括伯克希爾公司在內(nèi)華達(dá)州、包括拉斯維加斯的電力供應(yīng)網(wǎng)絡(luò)上關(guān)于價格、發(fā)電方式等和特斯拉有很多公開矛盾；也包括芒格老先生批評馬斯克的涉獵面太廣，不夠?qū)Ｗ?，以及特斯拉汽車的估值等。那么，過去一年馬斯克的各種新聞不斷上頭條，包括和美國證監(jiān)會的爭斗，包括特斯拉工廠在大帳篷里增加產(chǎn)能，巴菲特和芒格如何評價他的最新發(fā)展？

人工智能領(lǐng)域也會是本次大會的一大重點。巴菲特的合作方亞馬遜在人工智能的投資是否會擴散到伯克希爾的其他行業(yè)? 伯克希爾公司的董事比爾蓋茨是否會協(xié)助巴菲特把微軟的人工智能專長引入？值得關(guān)注的是巴菲特的現(xiàn)金牛Geico汽車保險公司是否會被無人駕駛汽車的大潮沖擊？在汽車，貨車等不斷開始向無人駕駛方面突破的時候，保險公司的定價將會是一個很大的挑戰(zhàn)。投資人應(yīng)該會和巴菲特和芒格兩人對話這個方面的機遇與挑戰(zhàn)。

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巴菲特最新市場判斷：今年會繼續(xù)增持股票

Via：澎湃新聞

“股神”巴菲特（Warren Buffett）旗下伯克希爾?哈撒韋公司（Berkshire Hathaway）發(fā)表了一年一度的致股東信。這也是巴菲特寫給股東的第54封信。

巴菲特股東信一直被封為“價值投資的圣經(jīng)”，很多投資者從中學(xué)習(xí)巴菲特的投資理念和對市場的觀察。

澎湃新聞記者梳理這封長達(dá)13頁的致股東信，為讀者精煉巴菲特關(guān)于市場的最新觀點。

談收益：不要關(guān)注季度波動

2018年第四季度，伯克希爾?哈撒韋錄得了254億美元的GAAP（一般會計準(zhǔn)則）損失。巴菲特在信中對此做出了解釋。

他表示，新的會計準(zhǔn)則要求“我們要把最后一項收入（來自投資組合的未實現(xiàn)資本收益的損失）算進(jìn)去。正如我在2017年年報中所強調(diào)的，無論是伯克希爾副董事長查理?芒格(Charlie Munger)，還是我，都不認(rèn)為這條規(guī)則是明智的。”相反，巴菲特說：“我們兩人一直認(rèn)為，在伯克希爾，這種按市值計價的變化將導(dǎo)致我所說的‘在我們的利潤（bottom line）上出現(xiàn)劇烈而反復(fù)無常的波動’”。

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巴菲特進(jìn)一步解釋，這一預(yù)測的準(zhǔn)確性可以從公司2018年的季度業(yè)績中看出。在第一和第四季度，伯克希爾分別報告了11億美元和254億美元的GAAP損失。在第二和第三季度，伯克希爾分別報告了120億美元和185億美元的利潤。與這些波動形成鮮明對比的是，伯克希爾旗下的許多業(yè)務(wù)在各個季度都實現(xiàn)了持續(xù)且令人滿意的營業(yè)利潤。巴菲特稱，2018年，這些公司的利潤比2016年176億美元的高點高出41%。

巴菲特認(rèn)為，伯克希爾的季度公認(rèn)會計準(zhǔn)則收益的大幅波動將不可避免地繼續(xù)下去?！斑@是因為我們龐大的股票投資組合——截至2018年底價值接近1730億美元——經(jīng)常會經(jīng)歷20億美元或更多的單日價格波動，所有這些按照新規(guī)則，都要求必須立即反映在我們的利潤上?！?/span>

巴菲特稱，事實上，在股價高度波動的第四季度，伯克希爾甚至經(jīng)歷了幾天的“盈利”或“虧損”超過40億美元。

“我們的建議是，繼續(xù)關(guān)注運營利潤，不要過度關(guān)注未實現(xiàn)的資本損益等。我不是說伯克希爾作出的投資是不重要的，長期來看，我和芒格都預(yù)期這些股權(quán)投資會實現(xiàn)大額利得，但是實現(xiàn)時間會非常不規(guī)律?！卑头铺胤Q。

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談回購：未來會成為自家公司的重要回購方

巴菲特在股東信中稱，伯克希爾很可能會成為其股票的重要回購方，回購將發(fā)生在股價高于賬面價值，但低于對其內(nèi)在價值的估計之時。

“回購將對那些即將離開公司的股東和留下來的股東都有利?！卑头铺卣f。

對于留下的股東，好處是顯而易見的。巴菲特指出，留下股東的持股價值將隨著每一次回購提高。但同時，回購應(yīng)該是對價格敏感的，如果盲目回購高估的股票會摧毀價值，許多過于樂觀的公司CEO都不理解這一點。

談收購：價格高的離譜

在談到收購這項投資時，巴菲特依然持有與發(fā)布2018年股東信時相同的觀點。

“在未來幾年，我們希望將大量過剩流動性轉(zhuǎn)移到伯克希爾永久擁有的業(yè)務(wù)上。然而，眼下的前景并不樂觀：對那些擁有良好長期前景的企業(yè)來說，價格高得離譜?！卑头铺卣f。

“盡管如此，我們?nèi)匀幌Ｍ塬@得像頭大象那么大的收購。即使在我們88歲和95歲的時候——我是年輕的那個——這種前景也會讓我和查理的心跳加快。（光是寫可能會有一筆大買賣，就已經(jīng)讓我心跳加速了）?！卑头铺剡@般“調(diào)侃”。

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在2018年發(fā)布股東信時，巴菲特就表示，找不到價格合適的收購對象，“在并購上，我們（和芒格）遵循一條簡單的原則：別人越大膽，我們就越謹(jǐn)慎?！?/span>

而這種“手握重金花不掉”的尷尬，在2017年底就曾出現(xiàn)，據(jù)當(dāng)時的披露，截至2017年底，伯克希爾?哈撒韋持有的現(xiàn)金和短期國債規(guī)模高達(dá)1160億美元。而在2018年，伯克希爾依然持有價值1120億美元的美國國債和其他現(xiàn)金等價物，另有200億美元的各類固定收益工具。

不過，巴菲特認(rèn)為這些儲備中有一部分是不可動用的，承諾將永遠(yuǎn)持有至少200億美元的現(xiàn)金等價物，以防范外部災(zāi)難。

“我們還承諾，避免任何可能威脅到我們維持這一緩沖區(qū)的活動?！卑头铺胤Q，伯克希爾將永遠(yuǎn)是一個金融堡壘，“在管理的過程中，我會犯一些代價高昂的委托錯誤，也會錯過很多機會，其中一些對我來說是顯而易見的。有時，隨著投資者逃離股市，我們的股票會暴跌。但我絕不會冒險導(dǎo)致缺錢花?！?/span>

談股票：2019年可能會繼續(xù)增持股票

巴菲特在信中談到了購買股票的重要性。

在他看來，在資本配置中的首要目標(biāo)，就是“部分或全額購買具有良好管理的和持久經(jīng)濟(jì)特征的企業(yè)，我們還需要以合理的價格購買這些資產(chǎn)?！?/span>

巴菲特表示，有時候可以購買通過了考驗的公司的控制權(quán)。但更常見的是，“要在上市公司中發(fā)現(xiàn)我們尋求的特性，進(jìn)而收購5%到10%的股權(quán)?！卑头铺卣f，在美國企業(yè)中，這種雙管齊下的大規(guī)模資本配置方法很少見，但它會給伯克希爾帶來重要的優(yōu)勢。

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巴菲特進(jìn)一步稱，許多股票為伯克希爾提供的資金，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過伯克希爾通過整體收購該企業(yè)所獲得的資金。這種差異導(dǎo)致伯克希爾去年購買了約430億美元的可出售股票，而僅售出190億美元股票。

“查理和我認(rèn)為，公司投資的公司提供了極好的價值，其回報遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過收購交易?！卑头铺卣f，伯克希爾的投資對象去年支付了38億美元的股息，預(yù)計2019年還會增加。

因此，巴菲特表示，對購買更多股票的預(yù)期并不是看漲市場?！安槔砗臀也恢拦墒邢轮芑蛎髂甑淖邉萑绾巍＿@種預(yù)測從來都不是我們行動的一部分。相反，我們的思維集中在計算一項有吸引力業(yè)務(wù)的一部分價值是否高于其市場價格?！?/span>

根據(jù)披露，截至2018年底，伯克希爾?哈撒韋的股票投資價值1728億美元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其成本。

“查理和我并不認(rèn)為上面提到的1728億美元只是一些股票代碼，它們不應(yīng)該是因為華爾街降級、美聯(lián)儲行動預(yù)期、可能的政治形勢發(fā)展、經(jīng)濟(jì)學(xué)家的預(yù)測、或其他任何可能成為當(dāng)天關(guān)注焦點的因素而不再玩的金融游戲?！卑头铺乇硎?，他從公司的持股中看到的是伯克希爾部分持有的眾多公司，如果按照加權(quán)基礎(chǔ)計算，他們在經(jīng)營業(yè)務(wù)所需的凈有形權(quán)益資本上的盈利約為20%，還可以在不負(fù)擔(dān)過多債務(wù)的情況下賺取利潤。

“在任何情況下，對這類大型、成熟和可理解企業(yè)的下單回報都是可觀的?！卑头铺卣f，“2019年，我們可能會再次增持已有的有價證券?！?/span>

談債務(wù)：伯克希爾很少借債

巴菲特稱，伯克希爾公司很少借債。

在股東信中，巴菲特也承認(rèn)，許多基金經(jīng)理認(rèn)為巨額債務(wù)會給股東帶來豐厚回報。但他自己相對保守。他認(rèn)為，在罕見且不可預(yù)測的時間周期內(nèi)，信貸會消失，債務(wù)在財務(wù)上會變得致命。

“一個俄羅斯輪盤賭的等式——通常是贏，偶爾是輸——對于那些從一家公司的上升期中分得一杯羹，但不分擔(dān)其下跌期的人來說，或許在財務(wù)上是明智的。但這種策略對伯克希爾來說是瘋狂的?！卑头铺卣J(rèn)為，理性的人不會為了他們沒有和不需要的東西去冒險。

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談未來：“美國順風(fēng)”在身后

在股東信的倒數(shù)第二個部分，巴菲特毫不掩飾對美國經(jīng)濟(jì)的樂觀，并鼓勵大家投資股票。

他認(rèn)為，美國過去的成就可以說是令人嘆為觀止的。

1942年3月11日，77年前，是巴菲特首次投資一家美國公司的日子，他共投資了114.75美元，買了3股Cities Service的優(yōu)先股。

“如果我的114.75美元被投資在一個無傭金的標(biāo)普500指數(shù)基金上，所有股息都進(jìn)行再投資，那么到2019年1月31日，我所持股份的價值（稅前）將增至606811美元（這是寫這封信之前最新的可用數(shù)據(jù)）。這相當(dāng)于每1美元賺了5288美元。”巴菲特這樣寫到。

他同時還諷刺了那些由于懼怕財政赤字而購買黃金的人。

“那些經(jīng)常鼓吹政府預(yù)算赤字會帶來厄運的人（就像我多年來經(jīng)常做的那樣）可能會注意到，在我人生過去的77年里，我們的國債增長了大約400倍?！卑头铺丶僭O(shè)，如果已預(yù)見到這種增長，并對赤字失控和貨幣貶值的前景感到恐慌。那么這類投資者可能會為了“保護(hù)”自己，選擇使用114.75美元購買3.25盎司的黃金。

這種所謂的保護(hù)會帶來什么呢？“你現(xiàn)在的資產(chǎn)價值僅約為4200美元，不到美國企業(yè)中一個簡單的無管理投資所實現(xiàn)收益的1%。”在巴菲特看來，黃金這種“神奇的金屬”無法與美國人的勇氣相比。

“伯克希爾的成功在很大程度上只是我認(rèn)為應(yīng)該被稱為‘美國順風(fēng)’的產(chǎn)物?！卑头铺卣J(rèn)為，那些對美國經(jīng)濟(jì)劇本持懷疑態(tài)度的人，應(yīng)該留心一下自己的信息。

在未來的77年里，伯克希爾的主要收益幾乎肯定還將來自“美國順風(fēng)”。“我們很幸運——非常幸運——有這種力量在我們身后。”巴菲特說。

此外，他還提到，世界上還有許多其他國家有著光明的前途，伯克希爾哈撒韋希望在海外大舉投資。